【專欄】日圓貶值風暴：高市與植田的對決與民生之痛

文/蔡鎤銘（淡江大學財務金融學系兼任教授）

引言

「日圓弱勢的最大輸家是政府」，前日本央行理事一語道破當前日本面臨的困境。隨著對加息持批評態度的高市早苗贏得執政魁選舉，日本央行總裁植田和男自10月9日開始的五年任期下半段將面臨更為嚴峻的政治環境。自高市早苗上週六在自民首競選中獲勝以來，日圓已大幅下挫至152兌1美元，創下8個月新低。具有諷刺意味的是，市場對日圓的看空情緒升溫，反而可能促使日本央行最早在10月29日至30日召開的下一次政策會議上就宣布加息。這讓植田陷入兩難：堅持加息可能激怒新首相，按兵不動則可能導致日圓進一步跳水。

政治陰影籠罩下的央行獨立性

隨著高市早苗贏得執政魁選舉，日本央行的獨立性正受到空前考驗。高市早苗曾在去年稱日本央行的加息舉動「愚蠢」。這讓投資者認為，如果她成為首相將對加息踩下剎車。預計她將在10月中旬的國會投票中當選為新任首相，這為日本貨幣政策帶來了變數。

植田和男目前深陷兩難境地。日本央行原本似乎在為10月晚些時候進行1月以來的首次加息做準備，但在高市勝選之後，植田若堅持加息，就可能激怒新首相，而對方則可能尋求在未來對日本央行決策施加更大影響。政治壓力已經明顯影響了市場預期。高市的勝選令交易員對10月加息的預期大幅下降。一週前隔夜指數掉期市場認為10月加息的概率高達68%，但截至10月7日，這一概率已降至略高於20%。

這種轉變清晰地顯示了市場對日本央行獨立性的擔憂，政治因素正成為影響貨幣政策的關鍵變量。前日本央行理事門間一夫表示：「唯一可能促使日本央行提前加息的因素是日圓疲弱」。他解釋道，日圓貶值會通過推高進口成本加劇通膨，進而損害執政的支持率。

日圓貶值與貨幣政策的困境

日圓持續貶值已成為日本經濟的主要風險點。截至2025年10月，日圓兌美元匯率已達152，這不僅是外匯市場的數字波動，更是全球經濟結構與貨幣政策博弈的縮影。日圓貶值的核心機制在於美日利差，當美日利差擴大（美元殖利率更高），投資者傾向於做「套利交易」，借入低收益的日圓，並買入諸如巴西雷亞爾或澳元等高收益貨幣，以賺取利差。這種交易策略在市場穩定時獲利豐厚，但在市場動盪時風險劇烈。

具有諷刺意味的是，日圓近期的大幅下跌可能促使日本央行最快在本月加息。在去年3月結束長達10年的刺激計劃後，日本央行於去年7月將短期利率上調至0.25%，並於今年1月將短期利率上調至0.5%。在這兩次加息中，日本央行都是在應對不受歡迎的日圓下跌的政治呼聲之後採取行動的。多位分析師指出，當前日圓貶值速度若持續，將迫使日本央行不得不採取行動，儘管這可能引發與新政府的政治矛盾。

通膨壓力下的民生困境

日圓貶值帶來的直接後果就是物價持續上漲。2025年第一季度以來日本物價仍保持強勢上漲勢頭，包括大米、蔬菜等在內的食品以及其他生活必需品價格居高不下。激增的生活成本不斷影響著日本民眾對當下經濟形勢的信心，也為日本政府的執政前景蒙上一層陰影。根據日本調查公司帝國數據庫發布的調查，3月份有2343種食品價格上調。TBS電視台分析稱，按照這一上漲速度測算，預計今年全年將有超過2萬種食品價格上漲，較去年的1.25萬種大幅增加。

日本總務省2月底的數據顯示，今年1月全國消費者物價指數較上年同期上升3.2%。更令人擔憂的是，日本米價今年持續「飆升」。根據日本農林水產省的統計，今年4月日本米價達到了每5公斤4543日圓，比2024年同期2000日圓左右的價格上漲了超過一倍。雖然政府近期宣布將向市場供應15萬噸的儲備米，6月米價有稍見緩解，但有分析認為，米價高漲是日本政府錯誤的農業政策疊加國際市場波動等因素的綜合結果，僅靠供應儲備米是「杯水車薪」。

市場博弈與財政風險

面對高通膨壓力，市場參與者正在重新評估日圓未來走勢。多數市場參與者並不認為日圓會跌破1美元兌160日圓關口。也就是說，所謂「超日圓貶值」的狀況並未成為預期，市場仍將高市視為「通貨再膨脹政策」路線中可起到約束作用的一方。多家外資金融機構已相繼撤回此前的「買入日圓」建議。德國銀行在6日的報告中以「下次加息的時機變得更不確定」為由，取消對客戶的日圓買入建議。美國高盛集團也採取了同樣的做法。

巴克萊證券外匯債券研究部長門田真一郎預測，考慮到今後的財政政策情景，日圓貶值的下限大致在1美元兌155日圓。他分析時特別關注的是財政風險敏感的30年期國債收益率與日圓匯率的聯動關係。門田指出：「市場人士也聯想到可能出現『日本版特拉斯衝擊』，日本的7月參議院選舉以來，日本的超長期債券的期限溢價與日圓匯率之間的聯動愈發明顯」。在參院選舉期間，期限溢價上升約0.2%，而日圓匯率則下跌約3%。

央行溝通策略與政策出路

在日本央行內部，要求放棄定義模糊的通膨指標的呼聲正不斷增大。由於擔憂第二輪價格效應，部分委員呼籲採取更鷹派的政策溝通方式，並明確未來加息路徑。日本央行總裁植田和男為放緩加息辯護時稱，聚焦國內需求和工資成長強度的「潛在通膨」仍未達到央行2%的目標。但問題在於，「潛在通膨」並無單一衡量指標，這使其成為批評者的靶子。

甚至部分日本央行委員也呼籲調整溝通策略，轉向更鷹派的立場，聚焦整體通膨。他們擔憂，第二輪價格效應正逐漸嵌入定價行為和公眾對未來通膨的預期。資深日本央行觀察家村丸奈緒美表示，日本央行可能在為最快10月的下次加息做準備時，逐步從溝通中淡化「潛在通膨」這一概念。她認為：「許多日本央行官員開始意識到，這一概念與現實不太契合。當下次加息時機臨近時，可能會更少聽到這一概念」。前日本央行理事門間一夫預測：「10月加息的可能性有所增加，儘管日本央行更有可能等到12月」。加息時機將取決於日本央行如何權衡經濟下行風險與日圓走弱帶來的通膨風險。

結語

走進東京超市，主婦們面對價格飆升近一倍的大米搖頭嘆息。在日圓貶值至152的背景下，日本央行與政府之間的權力博弈，已不僅是紙上談兵的政策辯論，而是關乎民生的現實挑戰。市場正在密切關注10月29日至30日的日本央行政策會議，這將是植田和男面對政治壓力的第一次重大考驗。無論結果如何，日本央行的獨立性正站在十字路口，而其決策將直接影響日本家庭的餐桌與未來的物價走勢。